La croissance ne repart pas, c’est l’analyse que l’on peut faire en regardant les indices issus des enquêtes publiés ce matin en Chine et en zone Euro pour le mois de mai. Dans l’une et l’autre région les enquêtes montrent que les entreprises constatent une contraction de leur activité.

En Chine, l’indice du secteur manufacturier s’est inscrit à 49.6 repassant sous le seuil de 50 dans l’enquête PMI/Marki/HSBC pour la première fois depuis le mois d’octobre(*). L’activité chinoise dans le secteur manufacturier tend à se contracter très légèrement. En avril l’indice s’était établi à 50.4. On voit sur le graphe que l’indice chinois depuis le début de l’année 2012 peine à s’écarter du seuil de 50. L’activité n’arrive pas à retrouver une allure robuste. Le repli d’avril et mai par rapport au niveau constaté au premier trimestre (moyenne de 51.5 au premier trimestre) fait craindre un ralentissement de la croissance du PIB. Au premier trimestre la hausse sur le trimestre du PIB chinois avait été de 6.5% en taux annualisé.

En zone Euro les enquêtes ont un champ plus large prenant en compte les secteurs manufacturier et de services. L’indice global s’est inscrit à 46.8 contre 46.7 en avril. C’est le 21ème mois consécutif de recul de l’activité mesurée par cette enquête. Dans le détail sectoriel l’indice du secteur manufacturier s’améliore mais reste toujours dans la zone de contraction de l’activité. Il s’est inscrit à 47.8 après 46.7 en avril. En revanche l’indice des services s’est contracté un peu plus rapidement à 46.4 contre 46.7 en avril.
On peut aussi faire une répartition géographique entre l’Allemagne et la France. On ne dispose pas encore du détail pour les autres pays (1er juin).
En Allemagne l’indice pour l’ensemble de l’économie s’est établi à 48 contre 48.4 en avril. L’activité allemande se contracte à un rythme un peu plus rapide qu’en avril. La faiblesse supplémentaire de services ne compense pas l’amélioration constatée dans le secteur manufacturier. De façon plus précise, le secteur manufacturier ne bénéficie pas d’une impulsion forte, parce que le commerce mondial progresse peu. C’est ce qu’indique les exportations allemandes (-0.3% en février sur 3 mois en taux annualisé). En conséquence, l’effet d’entrainement qu’a le secteur manufacturier sur les services n’est pas robuste actuellement d’ou la fragilité de l’indice des services. L’amélioration marginale constatée dans le secteur manufacturier en mai n’est pas suffisant pour changer les anticipations sur le secteur des services.
En France l’indice pour l’ensemble de l’économie s’améliore passant de 44.8 en avril à 45.3 en mai. L’activité continue de se contracter mais à un rythme un peu moins rapide qu’en avril.  Les deux composantes sectorielles sont mieux orientées mais restent très largement en territoire négatif (45.5 pour le manufacturier et 45.2 pour les services).

Le graphe ci dessous montre les profils des indices des trois pays.

Ces chiffres de la zone Euro sont compatibles avec une contraction du PIB au deuxième trimestre ou au miieux une stabilité de celui ci par rapport aux 3 premiers mois de l’année.  Un changement de tendance qui se traduirait par une amélioration significative de l’activité n’est pas encore perceptible dans les données publiées.

Si les signaux sont négatif en Chine et en zone Euro il y a néanmoins des différences. La principale porte sur la dynamique des commandes. On voit sur le graphique ci dessous que le ratio Nouvelles Commandes sur Stocks se replie en Chine alors qu’il s’améliore pour la zone Euro. Cela traduit un ajustement des stocks plus avancé en zone Euro qu’en Chine. Pour le profil à venir de la production industrielle cela est important puisque la demande supplémentaire devra être satisfaite par une hausse de la production si le ratio est élevé puisque les stocks deviennent insuffisants..
Pour s’en convaincre j’ai mis en dessous le graphe de la production industrielle en zone Euro en variation sur 3 mois et le ratio évoqué. Outre la cohérence des deux indicateurs, il y a un signal via le ratio d’une meilleure orientation à venir de l’activité industrielle en zone Euro. 

CONCLUSION
A plusieurs reprises j’ai évoqué pour comprendre la dynamique conjoncturelle du moment l’absence d’impulsion d’une région du monde à une autre et de ce fait la nécessité pour chacune de celles ci de trouver de façon autonome les sources de sa croissance.(voir ici par exemple) L’économie chinoise qui ne bénéficie plus d’une dynamique robuste et forte de ses exportations tarde à retrouver un modèle de croissance davantage centré sur sa consommation. L’indicateur n’arrive pas à décoller du seuil de 50 comme je le soulignais au début de ce papier.
En zone Euro, les problématiques restent fortes comme je le soulignais dans un post le week-end dernier (voir ici). Mais il n’y a toujours pas de signaux suggérant un changement rapide dans la dynamique de l’activité.

Cette incertitude dans 2 des 3 grandes régions de l’économie globale a pu être une raison des hésitations perçues hier soir lors de l’intervention de Ben Bernanke au Congrès. Sur ce point ses propos sont intéressants. Il redoute clairement une situation proche de 1937/1938 lorsque la Fed et le Trésor avaient changé rapidement de stratégie économique, passant de politiques accommodante à contraignante. Cela s’était traduit par un ralentissement brutal de l’activité. Il veut éviter de prendre un tel risque. C’est clairement cette référence qui évoqué dans son propos d’introduction (voir ici)
Cependant dans les questions et réponses il suggère que finalement la situation étant plutôt bonne le support de la Fed pourrait être un peu moins nécessaire.
C’est cette ambiguité qui a été souligné et l’éventuelle contradiction avec les informations publiées dans les minutes de la réunion du 1er mai indiquant une possible décision lors de la réunion de juin sur l’opportunité de réduire les achats d’actifs.

La problématique posée par la Fed est binaire:
1 – Les indicateurs domestiques américains sont robustes et  il pourrait y avoir une adaptation à une stratégie moins accommodante de la Fed. L’économie a retrouvé une allure de croissance modérée, plus faible que celle habituellement observée, mais avec un risque de rupture à la baisse qui s’estompe. Cette vision suggère que la Fed, sur des problématiques purement domestiques, pourrait être en passe de baisser les armes.

2 – Cependant, l’économie dans le reste du monde ne retrouve pas une allure robuste et les risques sont importants. Cela a pu être constaté dans les indicateurs présentés plus haut mais cela s’observe aussi dans d’autres pays comme en Inde, en Corée ou encore en Australie, pays qui ont récemment assoupli leur politique monétaire.
S’il y avait changement de stratégie monétaire aux Etats-Unis, cela aurait une incidence forte sur la dynamique des marchés financiers et sur la capacité des autres pays notamment les émergents à maintenir ou voire à accentuer les politiques accommodantes (possibilité de Sudden Stop i.e. d’une situation conditionnée par le changement de situation aux Etats-Unis au détriment des émergents. Cela est souvent observé lors des changements de politique aux USA)..
Le risque serait alors d’avoir un impact négatif sur l’activité globale. Ceci serait pénalisant pour l’économie américaine. Au regard de la fragilité de l’économie mondiale, de l’incapacité de la Chine à jouer le rôle de locomotive forte en Asie et de la difficulté des Européens à retrouver une allure de croissance , il n’est pas absurde pour la Fed de maintenir la stratégie adoptée en Septembre dernier. Il n’y a pas forcémernt urgence à changer d’option car cela a pu être observé hier au soir il est probable qu’un changement dans la politique d’achat d’actifs par la Fed aurait un impact fort sur l’ensemble de la courbe des taux d’intérêt. L’économie américaine est encore loin de son PIB potentiel et en l’absence d’inflation la Fed doit encore se donner du temps.

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(*) La lecture de ces enquetes est la suivante: lrosque l’indice est supérieur à 50 cela correspond à une amélioration de l’activité. Un repli sous ce seuil traduit une contraction de l’activité. Plus l’on s’éloigne du seuil plus le mouvement est intense.
L’indicateur synthétique est une moyene de questions sur la production, les commandes, l’emploi, les stocks et les délais de livraison.