Cet accord va rassurer les investisseurs, le spread avec l’Allemagne va se réduire et la tragédie ne sera peut-être bientôt un mauvais souvenir. Au moment où j’écris le spread n’est plus que de 254 bp contre 271 hier en clôture. La question de la liquidité pourrait changer de nature par rapport aux dernières semaines (les non-résidents pourraient revenir sur la dette après l’accord) mais il n’empêche que l’Italie va devoir émettre près de 250 milliards en 2019 dans un contexte global qui apparaît risqué.

Les italiens ont réduit le déficit public à 2.04% du PIB contre 2.4% initialement annoncé. Mais la probable révision à la baisse du chiffre de croissance pour 2019, par le gouvernement, va inverser ce mouvement provoquant un déficit plus élevé. La croissance serait de 0.9-1% contre 1.5%. Même révisée à la baisse, cette prévision est probablement un peu forte pour une économie qui est probablement déjà en récession (le PIB du T3 était négatif et les indicateurs d’enquête auprès des entreprises s’effondrent) et dans un environnement de croissance atone.
Un calcul simple montre que si le PIB est stable au dernier trimestre 2018 (ce qui est très optimiste) alors il faudrait 0.4% de croissance par trimestre pour atteindre 1%. C’est autant que lors de la phase de reprise de 2017 durant laquelle tous les pays de la zone Euro tournaient à plein régime.
Cela veut dire que le déficit public sera beaucoup plus fort, surement plus près de 3% que de 2%.
La vraie question italienne qui est celle de la croissance n’est pas résolue. La politique économique va peut-être améliorer le très court terme avec la mise en place du revenu citoyen qui dopera la demande notamment dans le sud de l’Italie mais la réforme des retraites (qui revient à réduire le nombre d’actifs dans un pays qui vieillit très vite) pénalisera la croissance potentielle.
La hausse de la dette publique italienne est principalement le résultat d’une croissance trop faible au regard du niveau de taux d’intérêt puisque le solde budgétaire primaire est en surplus depuis très longtemps. Réduire le solde budgétaire structurel de 2 à 3 milliards, comme le souhaitait la Commission, c’était prendre un risque supplémentaire sur la croissance comme cela avait le cas avec Monti en 2011-2012.
La question à venir pour l’Italie sera donc d’acquérir une crédibilité suffisante du côté du gouvernement afin de réduire la prime sur les taux d’intérêt afin que l’écart avec le taux de croissance nominal s’inverse afin d’atténuer la hausse de la dette publique (le ratio dette publique sur PIB). Qui peut y croire? Personne, la crise de la dette italienne est toujours à venir.

Addendum
La “résolution de la question italienne” par l’accord entre le gouvernement et la Commission Européenne me semble traduire l’impossibilité pour l’Europe de gérer une crise de la dette publique italienne. L’ajustement se fera plus tard.
L’important est que la crise n’arrive pas maintenant sous peine de voir se pointer des solutions non souhaitables. La question italienne n’est pas résolue car celle de la croissance ne l’est pas. D’autres dans le futur s’en chargeront, pas sûr que ce soit pour le meilleur.