Verbatim de mon podcast de ce matin (vous le trouverez ici)
La BCE va devoir aller au-delà des mesures de politique monétaire déjà annoncées.
Cela ne se fera probablement pas lors de la réunion d’aujourd’hui en raison de l’imminence de la 2ème opération de TLTRO du 11 décembre. Mais il est probable que le 22 janvier, lors de la réunion suivante, de nouvelles mesures soient proposées.
La première raison pour comprendre ces nouvelles mesures sont macroéconomiques.
Les indicateurs d’activité sur la zone Euro tel que l’enquête Markit pour le mois de novembre suggèrent que l’activité pourrait à nouveau être dans une phase de ralentissement. Je crois à une amélioration en 2015 en raison de la baisse de l’euro et du prix du pétrole mais il faut aussi une politique monétaire de soutien.
L’inflation trop basse est aussi une source d’inquiétude pour la BCE. Le taux de 0.3% en novembre est trop faible, beaucoup trop éloigné de la cible de 2% définie par la BCE. En outre au regard de l’équilibre macroéconomique il serait hasardeux d’imaginer une convergence rapide et certaine vers cette cible de 2%.
C’est pour cela que la BCE doit agir. Elle doit réduire cette incertitude.
Les instruments actuels de la politique monétaire sont insuffisants. Mario Draghi et Vitor Constâncio ont évoqué cette situation à plusieurs reprises récemment.
Essayons de comprendre pourquoi?
La première raison est l’inefficacité relative des mesures de TLTRO.
L’opération du 18 septembre n’avait pas été un succès à 82.6Mds d’euros. Celle du 11 décembre aura du mal à convaincre davantage. L’objectif de 400 Mds attendus par la BCE sur les 2 opérations de mentionnés ne sera pas atteint.
En effet les banques qui participeront doivent être dans une situation où elles ont effectivement un risque dans leur bilan au point de souhaiter ce transfert de risque vers la BCE. La participation à l’opération peut aussi refléter l’attente d’un flux nouveau de crédit qui inciterait la banque à accroitre ses réserves. Cependant pour la plupart des banques les flux de crédits sont limités. C’est ce que montrent les statistiques de la BCE. Dès lors participer à l’opération c’est payer un droit de 15 centimes auquel il faut rajouter le taux d’intérêt associé aux facilités de dépôts car la banque laissera ses réserves auprès de la BCE. Le taux de facilités de dépôts est de -20 centimes soit un total pour l’ensemble de l’opération de 35 centimes pour la banque. Cela peut ne pas être incitatif.
Sur les opérations d’achats d’obligations sécurisés et d’ABS, les montants sont pour l’instant à 17.8 Mds pour les opérations d’obligations sécurisés (programme CBPP3) et de 400 Millions sur les ABS. (chiffres au 28 novembre voir ici )
Les montants mis en œuvre ne sont pas suffisants pour satisfaire à l’objectif défini par le Conseil des Gouverneurs de la BCE d’augmenter de 1 000 Mds le bilan de la BCE à l’horizon de juin 2016.
La satisfaction de cet objectif suggère une hausse de 10 Mds par semaine. Pour l’instant et depuis le début de l’opération début septembre le montant moyen de l’augmentation du bilan est de 3.5Mds par semaine.
C’est insuffisant.
C’est pour cela que Draghi et Constâncio appellent à de nouvelles mesures car au rythme actuel il faudrait 5 ans et demi pour satisfaire à l’objectif de 1 000 Mds.
De nouvelles mesures devront être annoncées rapidement et probablement dès le 22 janvier. Il faut caler rapidement de nouvelles règles et fixer aussi les anticipations des acteurs de l’économie. Attendre la réunion suivante du 5 mars ou celle d’après le 15 avril serait trop long.
Les mesures de l’opération porteraient sur un Quantitative Easing sur obligations souveraines. On attend maintenant la décision et le mode opératoire de la part de la BCE, très probablement le 22 janvier prochain.