Verbatim de ma chronique Hebdo
Plusieurs points à relever cette semaine
Le premier est la révision à la hausse des chiffres des ventes de détail aux Etats-Unis en mars et en avril. En mai les ménages ont prolongé cet élan puisque la hausse est de 1.2%. En outre, toutes les composantes des dépenses ont augmenté. Par rapport aux estimations antérieures, la trajectoire des dépenses des ménages est désormais plus élevée et oblige à anticiper une hausse plus forte de l’activité au 2ème trimestre.
L’acquis pour le 2ème trimestre à la fin du mois de mai est de 4.6% pour les ventes hors automobiles, essence et matériaux de construction (indicateur utilisé pour calculer les dépenses en biens des ménages lors de la construction du chiffre du PIB). L’an dernier, pour la même période, l’acquis était de 6.8%. La dynamique est robuste mais moins vive que l’an dernier.
Dès lors le rebond de l’activité au 2ème trimestre sera plus important que celui qui pouvait être attendu avec les chiffres non révisés mais moins marqué que celui qui avait été enregistré l’an dernier. Pour prendre une mesure de l’impact de la révision, observons la Fed d’Atlanta qui a révisé ses anticipations de croissance de 1.1% à 1.9% après la publication des chiffres de ventes de détail.
Le deuxième point est la publication par la Federal Reserve des données sur la dette des agents économiques américains. La dette de l’ensemble des agents non financiers est stable en % du PIB nominal. Depuis le début de l’année 2009 elle évolue entre 230 et 240% de ce PIB nominal. Le chiffre du 1er trimestre 2015 est de 236.3%.
Cependant, dans le détail, on note une hausse de la dette des entreprises à 69% du PIB, et une relative stabilité de celle des ménages à 76.5% et de l’Etat à 91%. La faible productivité constatée aux USA oblige les entreprises à s’endetter et du côté des ménages le taux de chômage très bas et la progression limitée des revenus les incitent à s’endetter davantage. Le chiffre global va repartir à la hausse.
Le troisième point porte sur les chiffres d’activité et d’inflation en Chine. Le taux d’inflation reste très faible à 1.2% en raison notamment de la moindre progression des prix alimentaires. Cependant, les prix de production continuent de se contracter rapidement. En mai, ils reculent de -4.6%. L’accélération à la baisse constatée depuis le début de l’année 2015 ne se dément pas. Cela donne des marges de manœuvre à la baisse des taux d’intérêt à la banque centrale afin de réduire les taux d’intérêt réels qui sont trop élevés au regard de la croissance.
La production s’est légèrement améliorée à 6.1% de hausse annuelle contre 5.9% en avril et 5.6% en mars. Cela reste historiquement faible. Les ventes de détail hors inflation s’améliorent mais la tendance reste réduite. Le chiffre est inférieur à 10% depuis le mois de février. Un tel repli n’a pas été observé depuis 2006. Quant à l’investissement, il continue de ralentir à 11.4%. Pour contrecarrer cette dynamique médiocre, les autorités chinoises ont décidé de doubler le montant des échanges de dette afin de soutenir l’activité locale.
Dynamique peu homogène sur la production industrielle du début du 2ème trimestre en Europe. Les hausses constatées en Allemagne, en Espagne et au Royaume Uni contrastent avec le repli rapide en France et l’inflexion constatée en Italie. Cela se traduit par un acquis robuste pour le 2ème trimestre à la fin du mois d’avril en Espagne (+4.6% en taux annualisé), au Royaume Uni (3.4%) et un peu moindre en Allemagne (2.3%) et en Italie (0.88%). Pour la zone Euro, l’acquis est nul et en France il est en net recul à -2.9%.
Les chiffres publiés par l’INSEE sur l’emploi suggèrent une amélioration de la dynamique du marché du travail. Le profil désormais observé apparait plus robuste après la révision à la hausse du dernier trimestre 2014 ((+19 200) et la quasi stagnation durant les 3 premiers mois de l’année (-700).
Cependant comment s’y retrouver dans les chiffres du marché du travail ? L’INSEE donne ici un chiffre plutôt optimiste cohérent avec la légère baisse du taux de chômage annoncée pour le 1er trimestre alors que Pôle Emploi signale une hausse à un niveau record des inscrits.
Mettons de l’ordre : le chiffre de Pôle Emploi est très hétérogène intégrant des données liées à l’emploi mais aussi des mesures administratives (radiation). C’est de ce fait un chiffre complexe à interpréter quand on le prend globalement. Le chiffre des chômeurs calculé par l’INSEE se construit sur la base d’un sondage selon des règles précises. Il mesure les personnes à la recherche d’un emploi et disponible immédiatement. Cela donne un chiffre plus homogène et qui de ce fait à une plus grande cohérence dans le temps. Quand au chiffre de l’emploi il résulte de données en provenance des entreprises et reflète avant tout un niveau et des créations d’emplois. La mesure est plus stricte a priori.
Les deux mesures publiées par l’INSEE donnent des signaux plus positifs sur le marché du travail. C’est également la conclusion que l’on peut tirer de l’enquête Markit sur l’ensemble de l’économie française. Cet indicateur dont le profil est cohérent avec l’emploi suggère une hausse nette de l’emploi au 2ème trimestre. Le cycle économique s’étoffe mais ne doit en aucun cas suggérer, dès maintenant un changement de politique monétaire. Il faut d’abord que la reprise s’affirme
Pour la semaine qui s’ouvre le point majeur sera la réunion de la Federal Reserve (mardi et mercredi) avec une conférence de presse de Janet Yellen.
Peut être tranchera-t-elle entre les tenants d’une hausse à l’automne et les tenants d’une hausse plus tardive, peut être en 2016. Les premiers se focalisant sur un risque de hausse de l’inflation souhaitent un mouvement rapide de la Fed, les seconds n’observent toujours pas de tensions inflationnistes et ne souhaitent pas de ce fait une hausse trop hâtive de la banque centrale américaine. Je suis plutôt dans le 2ème camp. La Fed publiera à cette occasion ses nouvelles prévisions.
Cette semaine on disposera du chiffre de l’emploi du premier trimestre en zone Euro. Il devrait être à nouveau à la hausse (mardi)
Des chiffres américains avec, lundi, la production industrielle de mai, ainsi que l’indice des constructeurs de maisons, mardi les mises en chantier de mai et jeudi le taux d’inflation.
Mardi on disposera du ZEW allemand et de l’inflation anglaise, mercredi ce sera l’emploi britannique
Il y aura aussi la suite du feuilleton grec avec la possibilité d’un accord lors d la réunion de l’Eurogroup des 18 et 19 juin. Cela apparait comme la dernière chance avant l’échéance majeur et peut être fatale du 30 juin
Bonne semaine